作者 |黄绎达

编辑|郑怀舟

封面来源|视觉中国

3月11日~3月15日这周，A股大盘整体横盘震荡，且沪深两市分化显著。

上证方面虽然从周线来看延续了之前的涨势，但自从3周前上证指数突破3000点后，似乎暂时向上动力不足。截至3月15日，上证指数报收3055点，周内五个交易日上涨0.28%。受益于深市本周相对更强的表现，同期万得全A指数上涨2.03%。

板块方面，本周申万31个一级行业中有24个上涨，7个下跌；由于结构性行情的延续，板块间的分化依然较大，其中汽车、食品饮料、有色等板块涨幅居前，煤炭、石油化工、家用电器等板块涨幅靠后，煤炭板块本周跌幅高达7.24%。

图：上证指数周线走势；资料来源：wind，36氪

经济基本面：复苏还在持续

本周的行情在一定程度上反映了资本市场对现阶段经济的定价，综合多个维度的宏观、行业数据，目前的经济依然处于弱复苏中，所以A股的表现也不强。

3月15日，央行公布了今年2月的金融数据，由于春节错位的原因，叠加目前货币投放上的政策导向，导致二月的社融、贷款表现相对偏弱。为了屏蔽春节错位的影响，可将1、2月的金融数据合并在一起来观察其边际变化，今年1-2月的新增社融和新增贷款相比去年同期依然有不同程度的少增，同期存款规模则少增了3万亿左右。

从结构来看，1-2月的社融少增1.1万亿，主要是受到了新增信贷和政府债券明显少增的拖累，二者分别较去年同期少增了9000和3000多亿；企业的债券融资和非标都有不同程度的同比多增。1-2月的贷款少增的情况略好于社融口径，拖累项主要来自于企业，尤其是票据融资少增较多，企业长短贷也有不同程度的少增；同期存款少增的主要原因也是受到了企业存款少增的拖累。

1-2月社融和贷款的边际变化可以看到央行在货币投放上的政策新取向：平滑投放。就传统而言，银行在开年讲究一个开门红，因此1~3月通常都会冲一波信贷投放，根据数据统计，从19年到23年，Q1信贷投放量占全年比重从35%上升到了47%。

不得不说，开门红使得信贷投放具有显著的脉冲性，其负面的影响在于，其一对信贷投放的效率不利，其二在年初冲信贷的过程中难免产生一些乱象。所以，在目前以政策合力促经济复苏的背景下，央行也在引导商业银行在信贷的投放节奏上做到适度平滑。

其实，今年1月信贷投放量比19~22年都高，同比少增主要是因为23年的高基数；在结构上可以看到受开门红的影响，1月的信贷投放其实挺高，到2月就有了明显放缓，当然这里面既有政策导向，也有春节错位的影响。

观长期的货币政策导向，管理层对系统性风险一直非常警惕，所以近年来在货币投放上一直相对克制，很难看到海外那种疯狂印钞的局面，即便在20年疫情后有过短暂的天量投放，但也很快就边际收紧了。

鉴于目前经济复苏的需要，我国的流动性在长期总体保持了合理充裕，货币市场资金价格中枢的下行即是明证；从资产定价的维度，流动性在量方面并不用担心，未来的关注点依然是在价格方面，如何降低实际利率才是重中之重，届时的边际变化亦是投资契机。

2月超预期的通胀数据对目前的A股形成了一定的支撑，得益于春节消费的拉动，服务CPI的涨幅走阔是2月通胀数据超预期的关键，而且目前的服务消费已经恢复到了疫情前水平。PPI的修复放缓一定程度上是受到了春节的影响，地产对PPI也有一定的拖累。

从中长期的趋势来看，PPI在2月随着假期的结束有望继续恢复，制造业预计是主力，但是地产相对冷清，未来可能对PPI的复苏产生一些负面影响。高频数据方也在一定程度上印证了这一观点，地产的销售数据偏弱，同时钢厂开工率和螺纹钢产量也不及去年同期，未来可能对地产和基建构成一定的利空，进而影响到PPI的修复。

企业盈利的维度，截止3月16日，已有65%的A股企业披露业绩，以目前的数据来看，A股23年整体的业绩增速有6%，22年报的业绩增速为-12%，可见A股23年报的业绩改善相当明显，这也在一定程度上确认了经济在逐步回暖。

从行业间的分化来看，社服、交运、电力设备和公用事业、纺服、汽车等板块的业绩修复程度更高，其原因在于：出行链由确定的需求驱动，社服、纺服等顺周期板块亦是受益于经济回暖和出口的边际向好，汽车/新能源既是目前经济切换动能的方向，出口也有边际利好。

投资策略：TMT是今年核心的投资主线

本周A股沪深两市有明显的分化，虽然两市都有震荡，深市则相对更强。这一个局面一定程度上反映了投资者对当下经济基本面的定价，即经济弱复苏与复苏节奏的预期对于权益市场依然是缺乏强有力的支撑。

所以，即便今年的市场共识之一是年内主线风格切换到大票、价值高于成长，但在目前资金博弈和较低收益预期的共同影响下，板块的轮动依然较快，同时有不少资金在炒小票，这是导致本周沪深分化的一大重要因素。尽管跟着资金走的策略在近期颇为有效，但是过高的换手率使得交易层面依然存在不低的风险。

根据历史经验，两会后的投资主线主要看政策驱动的板块，同时也要考虑年报季的影响。

从政策驱动来看，今年两会的重点是“新质生产力”，其内涵包括科技创新、产业创新、新型工业化等内容，其重点方向则包括工业互联网、智慧城市、数字基建、数字乡村等，因此TMT将会是今年核心的投资主线，其中可以关注通信、电子、计算机、AI等细分板块。

短期来看，政策驱动也是近期科技成长相关标的上涨行情的主要推手，在赚钱效应的驱动下，以小票为主的这部分资产得到了投资者的青睐。

配置方面，考虑到目前的经济基本面与对应的风险敞口，还是建议防守策略下的均衡配置：以低估值为底仓来控制波动，红利策略依然行之有效，多资产的话可以考虑以固收资产为底仓；可以政策驱动、业绩确认为参考的科技成长、顺周期、边际向好的这部分板块来搏一搏弹性；最后还是要屏蔽一些可见的外部风险。

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