本报记者 顾梦轩 夏欣 广州、北京报道

年初至今，A股先跌后涨，投资者风险偏好不高、市场赚钱效应较差。在此环境下，高股息资产优势明显，充分显露其防御属性。

长盛基金首席投资官、长盛量化红利基金经理王宁在接受《中国经营报》记者采访时表示，近期高股息资产走强，一是在目前存款和理财收益率下行、房地产投资回报下降的环境中，高股息类资产具备良好的配置价值；二是以新能源为代表的成长行业增速放缓，成长板块缺乏新的亮点，投资者倾向于选择以红利为代表的确定性高的资产；三是高股息类资产预期向好。证监会促进上市公司提高分红水平的相关政策指引，有助于提升高股息类资产的分红比例；国资委考核央企市值增长的相关政策提升投资者的预期，提高红利相关资产的吸引力。

受高股息资产收益率上升影响，主要投资于高股息资产的红利基金多只逆市跑赢大盘，成为震荡市环境下的“避风港”。

防御属性凸显

通常意义上讲，高股息资产主要包括煤炭、银行、石油石化、公共事业等行业。《中国经营报》记者在回溯过去十年高股息资产收益率表现时发现，银行板块的股息率相对较高，而且也基本上比较稳定。在过去十年，整个银行业的股息率，基本都维持在3%—5%之间。煤炭行业表现也不甘落后，过去十年大概在2%—7%左右，尤其近两年，煤炭板块股息率维持在高位。根据Wind数据，2023年，申万煤炭指数股息率高达7.95%，逼近8%。

“煤炭是一个比较典型的周期行业，也就是说煤炭板块波动性较大。”星图金融研究院研究员黄大智向记者指出，平均来看，煤炭指数股息率大概维持在4%左右。

如黄大智所说，煤炭板块的波动性确实较高。Wind数据显示，就最近十年情况看，煤炭板块的股息率最低至2016年的0.78%，最高则达到前述提及的2023年的7.95%。

金鹰基金权益研究部基金经理助理金达莱指出，大类资产比价的视角增强了高股息资产的吸引力。在疫情后，随着利率持续下行并保持在低位，股息率有5%—6%的可观收益，且相较于当前不足2.5%的十年期国债收益率持续在3%—4%的正向溢价。

“从资产配置相对收益的角度，高股息组合最理想的环境分别对应一轮债牛末期+股牛前期，对应的经济状态为衰退末期+复苏前期，即经济处于难上也难下的状态。”金达莱说。

金达莱指出，回溯历史表现，发现高股息策略普遍在风险偏好不高、赚钱效应较差的市场环境下有明显收益优势，可见其防御属性。从节奏上看，2023年以来高股息策略超额的获取，更多可归结为防御因素。

同为高股息资产，哪些行业板块更有潜力？金达莱认为，真正的高股息资产其背后应该对应着高分红，而不是因为低估值原因显得股息率很高。在各类高股息行业中，我们更关注自身主业能稳定经营，甚至基本面向好的行业，且经营现金流充裕能用于分红，或者企业自身分红意愿在持续改善。因此，像煤炭、公用事业等上游资源品行业，当前行业供给偏紧，上市公司具有垄断地位，其盈利能力和现金流能力较强，由此能够做到稳定分红。像石油石化，除自身属于上游资源品以外，所在行业的上市公司多为央国企，在新一轮国企改革的背景下，分红意愿有望得到提升。银行中核心的高股息资产实为行业头部企业的四大行，它们经营稳定，对冲地产风险的能力相对更强，股息率总体也较为可观。

“年初来看，主要是煤炭、石油石化表现较好，未来低利率环境下，高股息类资产具有持续的吸引力，其中经营相对稳健、具有垄断属性的行业值得关注，如公路、铁路及港口等行业。”王宁说。

逢低布局红利基金

受高股息资产走强影响，主要投资于高股息资产的红利基金表现也相应提高。Wind数据显示，全市场190只红利基金中，今年以来收益为正的为128只，占比67.4%。就最近三年来看，红利基金的收益更为可观。根据Wind数据，在有最近三年收益的106只红利基金中，有43只取得正收益，其中最高收益是金鹰红利基金A份额，其最近三年收益高达74.15%，该基金成立以来收益更是高达439.94%。包括金鹰红利价值A份额在内的17只基金最近三年收益超过30%，在市场较为不景气的时间里，为持有人创造了可观的收益。

以长盛量化红利策略基金A份额为例，该基金最近三年收益为19.62%，近五年收益率117.62%，收益较为可观。

王宁在接受本报记者采访时表示，首先长盛量化红利是一个主动管理+量化+红利的基金。我们深度研究了历史“红利”因子并进行了改良。从2022年到2023年三季度，这段时间王宁基本上建立了比较清晰的思维模式。红利是一个非常重要的因子，参照历史红利是市场通用的做法，无论是中证红利指数的成份股，还是其他一些红利产品，都会参照历史的红利因子。但如果仅从历史去分析红利，有可能会落入红利陷阱。从2023年开始，王宁规避了这个当时历史红利丰厚的相关行业，避免了其行业回落对组合的负面影响。

王宁希望市场上涨的时候，产品要有弹性。经过预期盈利的研究，王宁搭建的组合从状态上就呈现为：预期红利+（一定红利水平下的）预期成长。它呈现出来的就是在市场调整过程中组合回撤可能比较低，从2022年3月份到2023年9月份这段时间组合的防守做得不错。市场有机会的时候，组合也获得了一定弹性。相当一段时间，组合仓位是相对较低的。但从2023年9月底开始，王宁逆市加仓，组合追求一个类标准化的量化红利基金。

从今年年初以来，长盛量化红利基金呈现出一个低回撤有弹性的量化红利组合。这种低回撤有弹性的量化红利组合，它背后体现了王宁的研发思想和主动管理的思路。

博时基金产品规划部执行副总经理严亚军指出，红利策略选出来的股票，主要包括三大特征：一是一般具备较强大的赚钱能力，因为长期看，持续的高分红意味着公司或有持续的高盈利能力。二是高股息股票在熊市能给投资者额外盈利，在熊市中更具吸引力，或更加具备抗跌能力。三是估值相对较低。对于风险偏好较低，希望获得绝对收益回报的投资人，红利策略是非常好的选择。

金达莱指出，红利基金能够在股票市场赚钱效应有限的背景下，提供具有稳定性的一定收益率，因此优势在于，若投资者不愿意承担过多市场波动的风险，红利基金或可表现出相比于债券等固收类基金略高的收益率。但与此同时，劣势在于，一旦股票市场出现转暖，红利基金的收益率预期空间相比于其他股票类基金偏小，在收益率预期空间有限的背景下，投资者也需要注意短期买入的时点，追涨买入容易吃掉收益空间，因此更适合逢低布局。

随着高股息资产热度的上升，红利策略产品的拥挤度也随之上升，但是严亚军认为，红利类资产短期交易热度虽然有提升，但并不算拥挤。一是市场关注度还不算高，截至去年年底，中证红利指数成交额占万得全A比例仅不足5%，处于历史相对低点。二是红利风格指数当前估值处于历史中枢附近或低于历史中枢，并未高估。截至2024年2月23日，中证红利指数的市盈率为6.8倍，PB仅0.75倍，分别处于近五年历史中枢附近或者低于历史中枢。三是对比中证红利指数股息率与十年期国开债收益率的剪刀差，发现最近两年虽然有所回落，但仍在过去十年高位，红利策略的股息优势仍然较大。

指数红利基金业绩更佳

一般情况下，红利基金既包括指数红利基金，也包括主动权益红利基金。记者注意到，这两类基金不论在短期收益还是长期收益上也存在明显差异，指数类红利基金收益要明显好于主动权益指数红利基金。

截至目前，将市场上存续期超过一年的与红利主题相关的权益类基金汇总后统计（统计方法为市场上所有带“红利”名字的基金，同时剔除如“货币红利”“信用红利”等非权益类基金。）：

根据天相投顾基金评价中心的统计结果，今年以来（截至2024年3月5日，下同）、近一年和近三年（截至2024年3月5日，下同）年化收益率来看，主动权益红利基金平均收益率分别为1.91%、-11.12%、-8.66%，被动权益红利基金平均收益率分别为7.32%、3.48%、6.99%；如果按照基金规模加权后，主动权益红利基金加权平均收益率分别为0.38%、-2.24%、-1.74%，被动权益红利基金加权平均收益率分别为3.58%、8.44%、11.79%。

这些数据表明，就中短期的基金业绩而言，主动权益红利基金均与被动权益红利基金表现出了明显差距。

究其原因，天相投顾基金评价中心有关人士认为有如下三点：许多红利指数的成份股权重挂钩股息率，在一些情况下会呈现“低位加仓，高位减仓”的特征，这就使得跟踪红利指数的被动基金一定程度上实现了“低买高卖”，增厚了收益。

部分主动权益的红利基金投资策略多样，在持仓中纳入了较多的非红利主题标的。

该人士指出，被动跟踪红利指数的基金投资范围往往涉及多个行业，能够很大程度分散风险，而红利主动权益基金由于投资策略的差异，部分基金可能对某些行业更加偏好，这带来了更高的波动，如果遇上业绩估值双杀，则很难取得良好业绩。当然，这样的策略如果迎来市场估值和业绩增长双修复，则较指数能取得更优的成绩。

按调仓频率选择红利基金

谈及红利基金的前景，严亚军指出，红利策略是可以作为长期投资策略的，数据表明，它能够长期跑赢沪深300、中证500这样的主流宽基指数。整体上看，中证红利全收益指数的年化收益率是13.90%，相比沪深300全收益、中证500全收益指数，分别有5.7%、7.7%的超额收益。红利策略在熊市中，由于有股息率的保护，回撤控制更好，其优越性尤为显著。

“在考察红利指数基金的时候，调仓频率可以纳入考察指标。”华宝基金指数投资总监胡洁指出，目前市场上主流红利指数基金的调仓频率主要有两种：半年度和年度。胡洁利用2010年至2023年的历史数据进行模拟回测，每期选取股息率最高的50至300只股票构建红利组合，观察不同组合的年化收益和最大回撤。结论表明，半年度调仓优于年度调仓。如果调仓频率较快，比如1个月一次，这时的收益分布没有明显的规律性，收益率的不确定性很高，所以红利基金不适用于短期投机。

而在其他调仓频率上，红利组合收益率的分布都呈现出明显的规律性——不同调仓频率下，有特定时段的回报水平明显不同于其他月份。具体规律为：调仓频率为3个月与6个月的最佳调仓时间需要避开每年的3—6月，而按年度调仓的最佳调仓时间却恰好是每年的3—6月。这与每年的分红公告日相关。“对于A股市场，从每年3月开始，上市公司当年的分红情况就基本确定，3—6月是分红数据的密集披露期。”胡洁说。

从红利指数的调仓行为出发，胡洁解析了红利策略的调仓频率与更优的调仓时点。核心的结论主要有两点：一是在控制股票数量的前提下，半年度调仓是除月度调仓外最好的调仓频率；二是季度或半年度调仓的红利指数，其调仓时点最好避开分红密集披露期。

严亚军表示，对普通投资者而言，首先是要避免盲目跟风，过度关注一些短期涨幅较大的指数。这可能导致在市场高点入场，而在市场下跌时承受较大的损失。建议投资者更注重长期投资目标，而非短期涨跌。

其次是避免过度集中，投资者可能过度集中在某一个特定行业、区域或资产类别的指数基金上，分散投资可以降低整体投资组合的风险。

（编辑：夏欣 校对：颜京宁）

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